2021 年行情回顾：2021 年1 月1 日-2021 年11 月29 日，申万休闲服务板块跌21.57%，相比沪深300 多跌14.66pct，板块涨幅靠前均为小市值公司，涨幅最高为长白山，涨幅超35%，市值最大公司中国中免跌28%。截至2021 年11月29 日板块整体PE 估值为37 倍，从历史估值来看处较低区间。

　　行业基本面判断：免税向好仍将持续，Z 时代需求兴起利好新消费免税：2021 年销售数据仍增长迅速，2021 年前三季度海南离岛免税保持高增速，实现销售355 亿，同比增长121%，免税购买人数513.1 万人次，同比增长84.5%，免税购物件数5073 万件，同比增长158.4%，7-9 月份受点状疫情影响销售有所下滑，但通过打折促销，优化效率等手段，国庆期间海南9 家离岛免税店实现免税销售额16.1 亿元，较去年同期增长63%，未来两大新项目建成之后，预计销售将大幅提升；海南税收优惠政策落地后，未来岛民免税及国人免税政策仍值得期待。

　　茶饮小酒馆：根据2019 年《Z 世代消费力白皮书》，Z 世代中有近四成的人每月可支配收入在5000 元以上，同时也有近四成的人每月消费支出在3000 元以上，表现出较高的消费能力和需求，茶饮与小酒馆行业精准满足需求，茶饮行业市场规模2015 年-2020 年的CAGR 高达67.03%，酒馆行业市场规模2015-2020年的CAGR 增速达到21.9%，酒馆行业2020-2025 年间CAGR 也将达到18.8%。

　　资本助力之下，行业头部公司将加速扩张建立壁垒。我国经济发展与日本70-80年代较为类似，90 年代日本居酒屋市场达到巅峰，海外对比可以判断满足社交需求的酒馆行业也将会有持续增长。

　　酒店：虽然三季度受局部地区疫情扰动，头部品牌经营数据基本恢复，从酒店RevPAR 来看，2021 年Q3 华住酒店恢复至2019 年同期82%水平；首旅酒店恢复至2019 年同期71%水平；锦江恢复至2019 年同期82%水平。从开店情况来看，三家酒店巨头纷纷加速开店，锦江酒店2021 年度计划新增开业连锁有限服务型酒店1,500 家，新增签约连锁有限服务型酒店2,500 家；首旅酒店2021年计划新开业酒店1400 家；华住集团计划新开业1600-1800 家。未来行业集中度加速提升。

　　景区：整体旅游行业恢复仍不太理想，2021 年国庆假期国内游出游5.15 亿人次恢复至2019 年同期的70.1%，实现国内旅游收入3890.61 亿元，同比减少4.7%，恢复至2019 年同期的59.9%，国内旅游仍呈现周边游为主的态势，虽景区接待游客承载力限制解除，但景区整体恢复至2019 年水平仍需等待疫情全面缓解。

　　板块操作判断与投资主线：建议：1)配置长期逻辑较清晰，所处优质赛道、拥有较深护城河的行业龙头：中国中免。2) 疫情结束后，相关标的有望迎来业绩复苏，关注复苏中的低估值龙头：首旅酒店。关注符合未来消费趋势的优质新兴行业的公司：奈雪的茶、海伦司。

（文章来源：光大证券）